Ceo'lar Hisse Getirilerini Nasıl Etkiliyor?

Bu çalışmada, Türkiye’deki büyük ölçekli firmaların önemli bir kısmını içeren BİST100 endeksindeki şirketlere ait 2015-2019 yıllarını kapsayan veri seti kullanılarak şirket CEO’larının özelliklerinin şirket performansına etkisi incelenmiştir...
 Tarih: 18-03-2021 10:43:38   Güncelleme: 18-03-2021 13:00:38
Ceo'lar Hisse Getirilerini Nasıl Etkiliyor?

1984 yılında oluşturulan üst kademe (upper echelons) kuramı şirketlerin üst yönetim ekiplerinin özelliklerinin şirket performansına etkisini gündeme taşımıştır.

Bu konuda birçok araştırma yapılmış olsa da Türkiye’de yapılmış detaylı bir çalışma bulunmamaktadır.

Bu çalışmada, Türkiye’deki büyük ölçekli firmaların önemli bir kısmını içeren BİST100 endeksindeki şirketlere ait 2015-2019 yıllarını kapsayan veri seti kullanılarak şirket CEO’larının özelliklerinin şirket performansına etkisi incelenmiştir. 

Öğr. Gör. Dr. Serkan ÜNAL ve Dr. Öğr. Üyesi Çağlar DOĞRU tarafındanSüleyman Demirel Üniversitesi Vizyoner Dergisi'nde akademik çalışma olarak yayınlanan araştırmaya göre;

- CEO yaşı, CEO ikiliği, CEO’nun aynı firmada çalıştığı süre ve CEO’nun aynı firma içinden atanmasının şirket performansına etkisi bulunmamaktadır.

- CEO’nun mevcut pozisyonda geçirdiği sürenin ve toplam CEO olarak çalışma tecrübesinin istatistiksel olarak anlamlı bir şekilde şirket performansına olumlu yansıdığı görülmüştür.

Araştırmada önemli bulgular olarak (1) BİST100’deki şirketlerin %84’ünün CEO pozisyonuna içerden atama yaptıkları, (2) içerden atanan CEO’ların aynı pozisyonda dışarıdan atanan CEO’lara kıyasla üç kat daha fazla kaldığı ve (3) CEO olarak çalışılan süre ile elde edilen performans arasında pozitif ilişki olduğu tespit edilmiştir.

Bu çalışmada, CEO’lara ait özelliklerin şirketlerin hisse fiyat performanslarındaki etkilerinin sağlıklı bir şekilde bulunabilmesi için 1 Ocak 2020 itibariyle BIST100 endeksinde bulunan şirketlere ait veri kullanılmıştır.

Borsa İstanbul’da 400’ü aşkın şirket olduğu halde aracı kurumların takip listelerine bu şirketlerin büyük çoğunluğu girmemektedir (Isyatirim, 2020a). Diğer yandan 01.01.2020 itibariyle Borsa İstanbul’da halka açık olarak işlem gören 408 şirketten 342’sinin halka açık piyasa değeri 100 MTL’nin altındadır (Isyatirim, 2020b).

Araştırmalar şirketlerin halka açıklık oranları düştükçe fiyatlamaların daha sağlıksız olduğunu göstermektedir (Barak, 2007: 70). Bu nedenle de CEO’lara ait performansın BIST100 şirketlerinde daha etkin bir şekilde gözlemleneceği düşünülmüştür.

21. yüzyılda hızlı bir dönüşüm yaşanmakta, kuşak değişimi ve artan bilişim teknolojileri vasıtasıyla bu yüzyılda çalışanlardan beklenen özellikler de hızlı bir şekilde gelişmektedir (Acemoglu ve Restrepo, 2019: 26).

Bu çalışmada günümüz koşullarını daha iyi temsil edeceği düşüncesiyle veri dönemi olarak son beş yıldan oluşan 2015-2019 yılları arasındaki zaman aralığı tercih edilmiştir.

- Çalışmaya 163 farklı yönetici dahil edilmiş, çalışmada kullanılan gözlem sayısı ise 475 olmuştur.

- Araştırmada bütün değişkenler için 1 Ocak ve 31 Aralık arasındaki dönemi kapsayan yıllık veriler kullanılmıştır.

- Eğer yıl içinde CEO değişimi söz konusuysa takvim yılının daha uzun döneminde CEO’luk görevini üstlenen kişiye ait bilgiler analize dahil edilmiştir.

- Çalışmada kullanılan hisse senedi fiyatları Yahoo Finans sitesinden, CEO’lar ile ilgili bilgiler ise şirketlerin faaliyet raporları, KAP bildirimleri, firma sitelerinde paylaşılan bilgiler, CEO’lara ait linkedin profilleri ve haber bültenleri gibi kaynaklardan araştırma yoluyla bulunmuştur.

Araştırmada Kullanılan Değişkenler Yatırımcıları doğrudan ilgilendiren ayrıca CEO’ların prim tutarlarının belirlenmesinde temel performans göstergesi olarak kabul görmüş olan (John Harry III, Gao, Hwang, ve Wu, 2018) hisse senedi getirileri bu araştırmanın bağımlı değişkeni olarak belirlenmiştir.

Literatürde birçok çalışmada bağımlı değişken olarak şirket fiyatlamasını ölçen Tobin’s Q rasyosu ya da karlılığı ölçen aktif karlılık değişkenleri bağımlı değişken olarak tercih edilmiş olsa da (Nguyen vd., 2018: 140) bu araştırmada bu değişkenlerin CEO performansını doğru yansıtmayacağı düşünülmüştür.

Öncelikle CEO yaşı ile firma yaşı arasında pozitif korelasyon söz konusudur (Rodenbach ve Brettel, 2012: 621; Yim, 2013: 254).

Firma yaşı ile karlılığın ve şirket değerlemesinin gelişimi incelendiğinde ise firmaların yaşlandıkça ürünlerinin de yaşam eğrilerinin son aşamalarına geldiği görülmektedir.

Google ve Facebook gibi örnekler ele alındığında özellikle teknoloji sektöründe genç firmaların çoğunlukla genç CEO’larla faaliyet göstermeye başladığı, ilk başta düşük öz kaynaklara sahip oldukları fakat hızlı bir büyümenin söz konusu olduğu bilinmektedir.

Büyüme oranı yüksek firmaların daha yüksek Tobin’s Q oranlarına sahip olması, olgunlaşmış firmalarda ise Tobin’s Q ve aktif karlılık gibi değerlerin düşmesi söz konusu olacaktır (Loderer ve Waelchli, 2010:3).

Ayrıca şirketin hitap ettiği pazarın özelliklerinin, şirketin rekabet gücünün ve şirketin iş yapış biçiminin de hem CEO yaşında hem de şirket değerlemesinde belirleyici unsur olması söz konusudur (Henderson vd., 2006: 447).

Bu yüzden bir şirkete ait Tobin’s Q ve aktif karlılık değerlerinin görece diğer şirketlere kıyasla yüksek ya da düşük olması durumu CEO’nun ortaya çıkardığı bir sonuç olmaktan çok CEO’nun hazır olarak teslim aldığı bir girdidir.

Aynı açıdan hisse senedi getirileri incelendiğinde, firmanın mevcut yapısal özelliklerinin hisse fiyatına CEO’dan önce yansımış olduğu, diğer yandan CEO’nun performansı ile hisse fiyatının gelişimi arasında ise doğrudan bir ilişki olacağı değerlendirilmelidir.

Hisse fiyatlarındaki artışla birlikte ilgili formülün içeriği gereği şirkete ait Tobin’s Q değeri de artacaktır.

Bu nedenle hisse fiyat performansının gelişimi CEO performansının ölçümü açısından temel gösterge olarak kabul edilmiştir. Bu araştırmada kullanılan değişkenler, bu değişkenlerin tanımları ve başka hangi çalışmalarda kullanıldıkları Tablo 1’de özetlenmiştir

 

Bu çalışmada CEO’lara ait özelliklerin halka açık şirketlerde hisse fiyat performansına nasıl yansıdığı araştırılmıştır.

Borsa İstanbul BİST100 endeksinde işlem gören şirketlerin dahil edildiği çalışmada 2015 ve 2019 yılları arasını kapsayan 5 yıllık döneme ait veri ve toplam 475 gözlem kullanılmıştır.

Konuyla ilgili olarak literatürdeki diğer çalışmalar ağırlıklı olarak Türkiye dışında yapılmıştır.

Ülkeler arasında kurumsal yönetim tarzlarının ve şirketlerin yapılarının farklı olması nedeniyle Türkiye’de yapılmış olan bu çalışmanın literatüre katkı sağladığı düşünülmektedir. Literatüre sağlandığı düşünülen ikinci katkı ise bağımlı değişken seçimidir. Literatürdeki birçok çalışmada şirket performansını belirleyen bağımlı değişken olarak Tobin’s Q ve aktif karlılık değişkenleri kullanılırken bu çalışmada hisse fiyat performansları baz alınmıştır.

Tobin’s Q ve aktif karlılık değişkenleri CEO performansından daha çok şirketin yapısal özellikleri, yaşı ve iş koluyla ilgilidir. Aynı zamanda firma performansına bağlı olarak CEO seçimi de farklılık göstermektedir.

Bu yüzden bu çalışmada CEO’lara yapılan prim ödemelerinde sıklıkla kullanılan hisse fiyat performansı değişkeni kullanılmıştır.

Araştırma bulgularına göre CEO’ların %84’ü içeriden atanmakta, içeriden atanan CEO’ların aynı firmada CEO olarak ortalama çalışma süresi dışarıdan atananlara kıyasla iki kat daha fazla olmaktadır.

BİST100 endeksine kote şirketlerde CEO’nun yönetim kurulu başkanı olması durumuna nadiren rastlanmaktadır.

Gözlemlerin yalnızca %8’inde CEO ikiliği mevcuttur. Ortalama CEO yaşı 52 olarak gerçekleşirken, CEO’ların önemli bir kısmının 60 yaşında emekli olduğu dikkat çekmektedir.

Araştırma sonuçlarına göre CEO yaşı, CEO ikiliği, CEO’nun aynı firmada çalıştığı süre ve CEO’nun aynı firma içinden atanmasının şirket performansına etkisi bulunmamaktadır.

Diğer yandan CEO’nun mevcut pozisyonda geçirdiği sürenin ve toplam CEO olarak çalışma tecrübesinin istatistiksel olarak anlamlı bir şekilde şirket performansına olumlu yansıdığı görülmüştür. Her iki bulgu üst düzey yöneticilik ile kazanılan tecrübenin şirket performansına olumlu yansıdığını göstermektedir.

Özellikle genç liderlere üst kademe pozisyonlarda çalışma şansının tanınması, onların uzun yıllar artan bir performansla CEO’luk kariyerlerine devam edebileceklerini göstermektedir.

Araştırmada her ne kadar R2 değerleri kontrol değişkeni olarak aynı sektördeki firmaların ortalama getirisinin kullanılması nedeniyle yüksek çıkmış olsa da test edilen bağımsız değişkenlere ait beta katsayılarının düşük olduğu dikkat çekmektedir. Yani CEO’lara ait özelliklerin şirket performansı üzerindeki etkisi sınırlıdır.

Elde edilen sonuçlar üst kademe teorisindeki farklı görüşlerin birbirine üstünlüğünün olmadığını desteklemektedir. CEO’ların yaşlanarak kazandığı tecrübenin etkisi ile genç CEO’ların sahip olduğu fiziksel ve duygusal dayanıklılık arasında bir dengenin oluştuğu ve her iki grubun birbirine üstünlük sağlamadığı görülmektedir.

Bu araştırmanın literatüre yaptığı en önemli katkı gerek mevcut firmada gerekse farklı firmalarda olsun CEO’nun aynı pozisyonda çalışılmış olduğu toplam sürenin şirket performansına olumlu yönde etki etmesidir.

İleride yapılacak çalışmalarda, bu araştırma kapsamında araştırma sınırlılığı olarak da ifade edilen, veri setinin beş yıllık dönemi kapsamasının ötesine geçilerek daha uzun dönemli incelemelerin yapılması, araştırmacılara önerilmektedir.

Bununla birlikte, CEO’nun araştırmaya dahil edilen betimsel özelliklerinin kapsamı genişletilerek, farklı değişkenlere yer verilmek suretiyle araştırma derinliğinin arttırılması, gelecekte yapılacak çalışmalara ışık tutması açısından önem arz etmektedir.

Şirketlerin tepe yönetimleri de bu çalışmadan ortaya çıkan sonuçlara göre, CEO seçimleri ve atamalarında değerlendirecekleri objektif ölçütleri değerlendirebileceklerdir.

KAYNAKÇA

Acemoglu, D. ve Restrepo, P. (2019). Automation and new tasks: How technology displaces and reinstates labor. Journal of Economic Perspectives, 33(2), 3-30.
Agrawal, A., Knoeber, C. R. ve Tsoulouhas, T. (2006). Are outsiders handicapped in CEO successions?. Journal of Corporate Finance, 12(3), 619-644.
Andreou, P. C., Louca, C. ve Petrou, A. P. (2017). CEO age and stock price crash risk. Review of Finance, 21(3), 1287-1325.
Avcı, E. (2018). Ortaklık yapısı ve şirket performansı: Borsa İstanbul'da bir uygulama. Journal of Research in Business, 3(1), 31-52.
Aygün, M. ve İç, S. (2010). Genel müdürün aynı zamanda yönetim kurulu üyesi olması firma performansını etkiler mi?. Muhasebe ve Finansman Dergisi, (47), 192-201.
Baltagi, B. (2008). Econometric analysis of panel data. John Wiley & Sons.
Bantel, K. A. ve Jackson, S. E. (1989). Top management and innovations in banking: Does the composition of the top team make a difference? Strategic Management Journal, 10, 107 – 124.
Barak, O. (2007). Hisse senedi piyasasında halka açıklık oranının piyasa fiyatı üzerine etkisi. Selçuk Üniversitesi Sosyal Bilimler Meslek Yüksekokulu Dergisi, 10(1-2), 59-72.
Barker III, V. L. ve Mueller, G. C. (2002). CEO characteristics and firm R&D spending. Management Science, 48(6), 782-801.
Bertrand, M. ve Schoar, A. (2003). Managing with style: The effect of managers on firm policies. The Quarterly Journal of Economics, 118(4), 1169-1208.
Besler, S. (2006). Characteristics of Top Management Teams in Turkey. South East European Journal of Economics & Business (1840118X), (2),43-53.
Borokhovich, K. A., Parrino, R. ve Trapani, T. (1996). Outside directors and CEO selection. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 31(3), 337-355.
Boyd, B. K. (1995). CEO duality and firm performance: A contingency model. Strategic Management Journal, 16(4), 301-312.
Brockmann, E. N. ve Simmonds, P. G. (1997). Strategic decision making: The influence of CEO experience and use of tacit knowledge. Journal of Managerial Issues, 454-467.
Buchanan, J., Chai , D. ve Deakin, S. (2018). Unexpected corporate outcomes from hedge fund activism in Japan. Socio-Economic Review, 00(0), 1-22. doi:10.1093/ser/mwy007
Burke, D. M. ve Light, L. L. (1981). Memory and aging: The role of retrieval processes. Psychological Bulletin, 90(3), 513.
Celikyurt, U. ve Donmez, B. (2017). Engineer CEOs and firm performance in BIST manufacturing Firms. Muhasebe ve Finansman Dergisi,75, 207-228.
Cernat, L. (2004). The emerging European corporate governance model: Anglo-Saxon, Continental, or still the century of diversity?. Journal of European Public Policy, 11(1), 147-166.
Clapham, S. E., Schwenk, C. R. ve Caldwell, C. (2005). CEO perceptions and corporate turnaround. Journal of Change Management, 5(4), 407-428.
Clark, T. S. ve Linzer, D. A. (2015). Should I use fixed or random effects?. Political Science Research and Methods, 3(2), 399-408.
Cline, B. N. ve Yore, A. S. (2016). Silverback CEOs: Age, experience, and firm value. Journal of Empirical Finance, 35, 169-188.
Çarkcı, A. ve Ataman, G. (2016). Impact of the board structure on financial performance by stewardship theory perspective, Social Sciences, 1, 151-164.
Doğan, M. ve Topal, Y. (2015). Yönetim kurulu büyüklüğü ile finansal performans arasındaki ilişkiye yönelik literatür taraması. Optimum Ekonomi ve Yönetim Bilimleri Dergisi, 2(1).
Donaldson, L. ve Davis, J. H. (1991). Stewardship theory or agency theory: CEO governance and shareholder returns. Australian Journal Of Management, 16(1), 49-64.
Du, Q., Gao, H. ve Levi, M. D. (2012). The relative-age effect and career success: Evidence from corporate CEOs. Economics Letters, 117(3), 660-662.
Dursun, İ. T. ve Köseoğlu, Y. (2016). Üst kademe teorisi’ni yeniden düşünmek: Üst yönetim ekiplerinin bilişsel özellikleri & teorik açıdan kapsamı ve önemi. İşletme ve İktisat Çalışmaları Dergisi, 4(4), 117-133.
Eduardo, M. ve Poole, B. (2016). CEO age and gender: Subsequent market performance. Cogent Business & Management, 3(1), 1146389.
Ersoy, E., Bayrakdaroğlu, A. ve Şamiloğlu, F. (2011). Türkiye’de kurumsal yönetim ve firma performansı (tobin-q ve anormal getiri) arasındaki ilişkinin analizi (The Analysis of the Relationship between Corporate Governance and Firm Performance (Tobin-q and Abnormal Return) in Turkey). Finans Politik & Ekonomik Yorumlar, 48(554).
Finkelstein, S. ve Hambrick, D. C. (1990). Top-management-team tenure and organizational outcomes: The moderating role of managerial discretion. Administrative Science Quarterly, 484-503.
Fitza, M. A. (2017). How much do CEOs really matter? Reaffirming that the CEO effect is mostly due to chance. Strategic Management Journal, 38(3), 802-811.
Forbes, D. P. (2005). Managerial determinants of decision speed in new ventures. Strategic Management Journal, 26(4), 355-366.
Geddes, R. R. ve Vinod, H. D. (1997). CEO age and outside directors: A hazard analysis. Review of Industrial Organization, 12(5-6), 767-780.
Gujarati, (2004). Basic Econometrics, 4th Ed., McGraw Hill.
Hambrick, D. C. ve Mason, P. A. (1984). Upper echelons: The organization as a reflection of its top managers. Academy of Management Review, 9(2), 193-206.
Henderson, A. D., Miller, D. ve Hambrick, D. C. (2006). How quickly do CEOs become obsolete? Industry dynamism, CEO tenure, and company performance. Strategic Management Journal, 27(5), 447-460.
Hill, C. W. ve Phan, P. (1991). CEO tenure as a determinant of CEO pay. Academy of Management Journal, 34(3), 707-717.
Hsu, S., Lin, S. W., Chen, W. P. ve Huang, J. W. (2019). CEO duality, information costs, and firm performance. The North American Journal of Economics and Finance, 101011.
Iqbal, Z. (2015). CEO age, education, and introduction of hedging in the oil and gas industry. Journal of Economics and Finance, 39(1), 189-200.
Isyatirim. (2020a). İşyatırım takip listesi. Erişim Tarihi: 27.02.2020. Erişim adresi: https://www.isyatirim.com.tr/tr-tr/analiz/hisse/Sayfalar/takip-listesi.aspx#page-1, (27.02.2020).
Isyatirim. (2020b). İşyatırım takip listesi. Erişim Tarihi: 27.02.2020. Erişim adresi: https://www.isyatirim.com.tr/tr-tr/analiz/hisse/Sayfalar/Temel-Degerler-Ve-Oranlar.aspx#page-1 (01.01.2020).
John Harry III, E., Gao, Z., Hwang, Y. ve Wu, W. T. (2018). Performance periods in CEO performance-based equity awards: Theory and evidence. The Accounting Review, 93(2), 161-190.
Kaplan, S. N., Klebanov, M. M. ve Sorensen, M. (2012). Which CEO characteristics and abilities matter?. The Journal of Finance, 67(3), 973-1007.
Kılıç, M. ve Ayrıçay, Y. (2018). Yönetim kurulu ve sahiplik yapısının finansal performans üzerindeki etkisi: BIST imalat sanayi sektöründe bir alan araştırması. Afyon Kocatepe Üniversitesi Sosyal Bilimler Dergisi, 20(2), 177-192.
Kitchell, S. (1997). CEO characteristics and technological innovativeness: A Canadian perspective. Canadian Journal of Administrative Sciences/Revue Canadienne des Sciences de l'Administration, 14(2), 111-121.
Loderer, C. F. ve Waelchli, U. (2010). Firm age and performance. Available at SSRN 1342248.
Loureiro, G., Makhija, A. K. ve Zhang, D. (2020). One dollar CEOs. Journal of Business Research, 109, 425-439.
McKnight, P. J., Tomkins, C., Weir, C. ve Hobson, D. (2000). CEO age and top executive pay: A UK empirical study. Journal of Management and Governance, 4(3), 173-187.
Milbourn, T. T. (2003). CEO reputation and stock-based compensation. Journal of Financial Economics, 68(2), 233-262.
Nguyen, P., Rahman, N. ve Zhao, R. (2018). CEO characteristics and firm valuation: a quantile regression analysis. Journal of Management & Governance, 22(1), 133-151.
Peterson, R. S., Smith, D. B., Martorana, P. V. ve Owens, P. D. (2003). The impact of chief executive officer personality on top management team dynamics: one mechanism by which leadership affects organizational performance. Journal of applied Psychology, 88(5), 795.
Quigley, T. J. ve Hambrick, D. C. (2015). Has the “CEO effect” increased in recent decades? A new explanation for the great rise in America's attention to corporate leaders. Strategic Management Journal, 36(6), 821-830.
Rajagopalan, N. ve Datta, D. K. (1996). CEO characteristics: does industry matter?. Academy of Management Journal, 39(1), 197-215.
Rodenbach, M. ve Brettel, M. (2012). CEO experience as micro‐level origin of dynamic capabilities. Management Decision. 50(4), 611-634
Serfling, M. A. (2014). CEO age and the riskiness of corporate policies. Journal of Corporate Finance, 25, 251-273.
Simsek, Z. (2007). CEO tenure and organizational performance: An intervening model. Strategic Management Journal, 28(6), 653-662.
Sitthipongpanich, T. ve Polsiri, P. (2015). Do CEO and board characteristics matter? A study of Thai family firms. Journal of Family Business Strategy, 6(2), 119-129.
Tekin, E. ve Demirel, S. K. (2017). Yönetim kurulu kalitesinin firma performansı üzerindeki etkisi: BİST-100 firmaları üzerine bir araştırma. Yonetim ve Ekonomi, 24(3), 725-740.
Tosi, H. L., Misangyi, V. F., Fanelli, A., Waldman, D. A. ve Yammarino, F. J. (2004). CEO charisma, compensation, and firm performance. The Leadership Quarterly, 15(3), 405-420.
Tuzcu, A. ve Fıkırkoca, A. (2005). Corporate governance approach of Turkish companies operating in the Istanbul Stock Exchange: The case of an emerging market economy in an age of capitalist diversity. Problems and Perspectives in Management, 4, 154-172.
Vintilă, G., Onofrei, M. ve Gherghina, Ş. C. (2015). The effects of corporate board and CEO characteristics on firm value: empirical evidence from listed companies on the Bucharest stock exchange. Emerging Markets Finance and Trade, 51(6), 1244-1260.
Whyte, W. H. (1956). The Organization Man. Doubleday: Garden City, NY.
Yim, S. (2013). The acquisitiveness of youth: CEO age and acquisition behavior. Journal of Financial Economics, 108(1), 250-273.
Zajac, B. ve Stearns, L. B. (1997). CEOs' career backgrounds and corporate long‐term strategic planning. Sociological inquiry, 67(2), 207-226.
Zajac, E. J. ve Westphal, J. D. (1996). Who shall succeed? How CEO/board preferences and power affect the choice of new CEOs. Academy of Management Journal, 39(1), 64-90.
 
 
KAYNAK
 
Unal, S , Doğru, Ç . (2021). Üst Kademe Kuramı Kapsamında Hisse Getirileri Üzerinde CEO’nun Özelliklerinin Etkisi . Süleyman Demirel Üniversitesi Vizyoner Dergisi , 12 (29) , 204-223 . DOI: 10.21076/vizyoner.725725
  YORUMLAR 0 Yorum YORUM YAP
Bu Haber'e ilk yorum yapan siz olun.
  FACEBOOK YORUM
Yorum
  DİĞER CEO Haberleri
Tüm Anketler
İş Yerinde Mutsuzluğun Nedeni Nedir?
BİZİ TAKİP EDİN
  • YUKARI